（本文作者李超在线炒股杠杆，浙商证券首席经济学家）

核心观点

2025年政府工作报告如期发布，防范化解重点领域风险和外部冲击,稳定预期是重要定调。尤其在特朗普上台的背景下，2025年外部在全球贸易和科技领域的冲击是我国要面临的重要挑战。为此国内政策将给予更加积极的应对。尤其是出台实施政策要“能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间”。

大类资产方面，风险偏好将成为市场主线，未来“中美小阳春”或货币政策大幅宽松有望驱动我国出现股债双牛行情，但过程中可能略有反复，尤其是短期美国对华关税可能略超预期，风险偏好的修复并非一蹴而就，我国可能在中美关系以及国内政策应对波折的考验后迎来一轮股债双牛。

一、积极应对外部贸易科技不确定性冲击

3月5日政府工作报告如期发布，会议重点提出应“防范化解重点领域风险和外部冲击,稳定预期、激发活力”，我们认为在特朗普上台的背景下，2025年外部在全球贸易和科技领域的冲击是我国需要关注的重点，前者以关税为主，后者以特定科技领域管制为主，为此国内政策将给予更加积极的应对，规模更大，速度更快。将“着力提升政策目标、工具、时机、力度、节奏的匹配度。出台实施政策要能早则早、宁早勿晚,与各种不确定性抢时间”。

二、财政政策更为积极，赤字率、特别国债和专项债同比均提升

国务院总理李强5日在政府工作报告中提出，实施更加积极的财政政策。统筹安排收入、债券等各类财政资金，确保财政政策持续用力、更加给力。从一般公共预算来看，财政支出强度明显加大。政府工作报告提到，2025年一般公共预算支出规模29.7万亿元，相较2024年增加1.2万亿元。预计将通过加快各项资金下达拨付的方式，尽快形成实际支出，结构上则更加注重惠民生、促消费、增后劲，切实提高资金使用效益。

我们重点提示关注赤字率的稳步提升，政府工作报告提出2025年赤字率拟按4%左右安排，相较2024年提高1个百分点。与之相对应的，赤字规模5.66万亿元，相较2024年增加1.6万亿元。在此基础上，我们测算得到2025年名义GDP规模约为141.5万亿元。

综合来看，2025合计新增政府债务总规模11.86万亿元，较2024年增加2.9万亿元。特别是在政府性基金预算方面，预计财政政策有望更为积极。一方面，拟发行超长期特别国债1.3万亿元、比上年增加3000亿元。另一方面，拟发行特别国债5000亿元，支持国有大型商业银行补充资本。此外，拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等。

三、货币政策继续降准降息

报告提出，“实施适度宽松的货币政策”，强调要“适时降准降息”。在有关降准降息的表述上，对比2024年底召开的中国人民银行货币政策委员会2024年第四季度例会，以及2025年初召开的2025年中国人民银行工作会议提出的“择机降准降息”，本次报告提出的“适时”较前期的“择机”更为积极。我们认为“择机”强调对国内外经济金融形势的审慎评估，注重保留政策空间，而“适时”更强调根据经济形势变化及时响应，偏向主动调节的及时性，这也与报告提到的“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足，提高政策实效”的整体思路一致。

从降准的视角看“适时”的选择，我们认为核心是两个方面，其一，维护银行间流动性市场的合理充裕，考虑到政府债集中发行增多，央行或通过降准提供流动性从而平滑资金面的较大波动；其二，短期看汇率是央行降准的重要考量。从降息的视角看，美联储政策节奏是重要参考。全年看，预计2025年货币政策维持宽松基调，与财政政策、产业政策形成政策合力，预计全年降准幅度约100BP，降息约30BP。

四、CPI设定为2%左右是努力的方向而非控制在目标值以下

报告表示，居民消费价格涨幅2%左右，相较此前较长时间延续性的3%左右的目标值，此次目标的调整更为表现为供求关系的再平衡。可以看到，此前设定3%左右的目标，往往作为同比涨幅形成上限约束，特别是在面对外部冲击时，需要以此作为防范通胀预期自我强化的边界条件。我们认为，2%左右的CPI目标设定是政策组合拳综合发力的指引性方向，并非指向将CPI的同比涨幅控制在2%以下。考虑经济运行距离潜在增速尚有一段距离，在产出缺口逐步弥合的过程中，我们预计CPI正处于温和回升的过程中。

五、处理好人工智能与就业关系

会议提出，2025年预期目标中，城镇调查失业率5.5%左右，城镇新增就业1200万人以上。体现了在就业总量和结构性矛盾更加突出背景下，加大稳就业力度的要求。

就业是民生之本。我们认为，处理好人工智能与就业的关系，核心在于把握好人工智能替代就业的节奏。

从就业吸纳能力来看，劳动密集型产业吸纳和稳定就业能力较强，人工智能进入劳动密集型相关领域或应把握好就业替代节奏，降低失业风险。

更进一步，我们认为，人形机器人作为人工智能科技革命的集大成者，从就业冲击最小的方向来看，人形机器人有三大风口：一是对人替代较小的领域，“半人形机器人”，如外骨骼机器人等；二是对人供给不足的领域，养老护理、家政等；三是对人危险系数较高的领域，应急救援等。

六、通过消费为主体拉动经济增长

报告提出“大力提振消费”，“使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚”，并强调要“实施提振消费专项行动”。对于如何提振消费，本次两会提及的举措较12月中央经济工作会议内容更加具体：

其一，增加优质供给，强调供给创造需求，推动消费提质升级。其二，多渠道增收，提出推动中低收入群体增收减负和完善劳动者工资正常增长机制，有助于提高居民未来收入预期，同时中低收入群体的边际消费倾向更高，对消费的带动更明显。其三，安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新，据商务部的统计数据显示2024年1500亿的消费以旧换新带动相关产品销售额超过1.3万亿元，我们预计2025年3000亿元的财政补贴资金有望拉动社零增长2.3个百分点。其四，落实和优化休假制度，释放文化、旅游、体育等消费潜力，2025年春节和五一各增加了1天，有助于带动长途出行和消费恢复。其五，完善全口径消费统计制度值得关注，预计今年在消费统计制度上将突破传统以实物消费为主的局限，形成涵盖实物消费和服务消费的全口径消费统计指标体系，如上海市统计局近年来也开始尝试在内部调整社会消费品零售总额的统计口径，修正后的统计口径分为三级指标体系。其中，一级指标分为社会消费商品总额和服务消费总额，二级指标分为商品零售总额和服务消费总额，三级指标服务消费总额分为线上服务消费总额和线下服务消费总额。预计相关地区经验有望向国家层面传导，相关统计口径的完善也能更真实、客观、全面反映我国居民消费、服务零售的整体情况。

七、积极化解重点风险

报告指出，要有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线。

我们认为，面对波动性加大的外部环境，我国可能立足“以我为主”的政策思路，通过化解自身金融风险来应对外部冲击。具体而言：

一是推动房地产市场止跌回稳，可能加快推进地产收储政策，加力实施城中村和危旧房改造。

二是化解地方政府债务风险，可能新增地方政府专项债券补充化债资源，加快剥离地方融资平台政府融资功能。

三是积极防范金融领域风险，要“综合采取补充资本金、兼并重组、市场退出等方式分类化解风险”，可能通过中小银行专项债为中小银行补充资本、同时加快合并重组进程、加强中小银行监管要求。

我们认为，我国对自身风险的化解有助于持续修复市场风险偏好，助推“股债双牛”行情。

八、加大力度发展新质生产力

新质生产力作为提升未来我国经济潜在增速的核心，尤其是人工智能将加大力度发展。其中，未来产业可能是发展重点。产业政策上，会议重点提出“建立未来产业投入增长机制，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等未来产业”，我们认为未来可能进一步出台相关产业规划，明确未来的增长路径。预计未来将充分发挥新型举国体制优势,强化关键核心技术攻关和前沿性、颠覆性技术研发,加快组织实施和超前布局重大科技项目。从主体上来看，预计将更多发挥民营企业作为高效率创新主体的作用，尤其是在应用领域实现更多突破，与国家在基础领域的研究投入实现呼应。

九、加快科教兴国战略，人口向人才政策转型

报告提出，要“深入实施科教兴国战略，提升国家创新体系整体效能”。我们认为，创新的根本是人才，科技革命高地的攻坚是人才的比拼。

一方面，加快科教兴国战略，是我国提高科技创新能力的必要之举，科教兴国战略加快建设高质量教育体系、充分发挥新型举国体制优势推进高水平科技自立自强，全面提高人才队伍质量，有助于提升国家创新体系整体效能。

另一方面，教育布局结构应更加契合人口高质量发展需求，有利于支持人口向人才政策转型。我国处于人口高质量发展阶段，当前人口工作关键在于人口质量的提升，稳人口总量为主要基调。我国已经进入推动高质量发展的关键时期，必须推动人口工作由调节数量为主向提升素质、稳定总量、优化结构、畅通流动转变，以人口高质量发展打造高素质人力资源，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展。

十、推动改革落地，促进统一大市场

报告提出，要推动标志性改革举措加快落地，更好发挥经济体制改革牵引作用。其中，国有企业改革深化提升行动、促进民营经济发展的政策措施、纵深推进全国统一大市场建设和深化财税金融体制改革或有望在今年加快推进落地。

我们认为，重点领域改革着力破除制约发展的体制、机制障碍，是创造更加公平、更有活力的市场环境的重要举措，短期内有助于提振市场信心，中长期来看有助于通过市场环境的改善激发各类经营主体活力，从而提升经济效率。

促进民营经济发展的政策措施有望扎实推进，切实依法保护民营企业和民营企业家合法权益，加力推进清理拖欠企业账款工作，集中整治乱收费、乱罚款、乱检查、乱查封等系列举措，有助于切实改善民营企业的营商环境，改善经营预期，提高投资的风险偏好。

十一、扩大双向开放

报告指出，要扩大高水平对外开放,积极稳外贸稳外资。我们认为核心抓手是扩大双向开放。一是加大力度扩大对外开放。本次“报告”明确提出要加大国内市场准入力度，提出要推动互联网、文化等领域有序开放，扩大电信、医疗、教育等领域开放试点，内涵较12月中央经济工作会议进一步丰富。同时进一步指出要保障外资合法权益，切实保障外资企业在要素获取、资质许可、标准制定、政府采购等方面的国民待遇。加快推进海南自由贸易港核心政策落地，完善经开区开放发展政策，促进综合保税区转型升级。

二是鼓励企业出海布局，通过“扩大高水平对外开放”，加强供给弹性。2018年后中国企业积极布局海外，我国对外直接投资存量由1.98万亿快速增至2.96万亿美元，同时我国出口份额向东盟、墨西哥转移，企业大规模“出海”提高我国供应链弹性。

十二、推动新型城镇化，促进区域协调发展

新型城镇化方面，报告延续中央经济工作会议定调，并更详细给出相关工作部署。在人口政策方面，指出要“推进农业转移人口市民化”，并在公共服务、子女教育保障、住房和社会保险方面给出配套安排；在城市建设方面，较中央经济工作会议，延续城市更新定调，新增提出“统筹城市低效用地” 表述。城市新基建强调发展数字化、智能化基础设施。人口是城市建设和发展的核心，2024年国务院发布《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》指出，我国城镇化率计划五年内（即2029年）达到70%（2024年约为67%，2023年约为66%）。

区域经济方面，报告较2024年政府工作报告新增：“支持经济大省挑大梁，在要素保障、科技创新、改革开放先行先试等方面制定支持政策，鼓励其他地区因地制宜、各展所长”。我们认为，未来经济大省等高效率主体有望改革开放先行，在科技创新和产业创新充分展现发展辐射带动作用，其他地区将在边疆地区建设、资源型地区转型、海洋经济等方面各展所长。深化东、中、西、东北地区产业协作，推动产业有序梯度转移，因地制宜发展新质生产力。

十三、促进农业发展，实现绿色低碳

我们认为，促进农业发展的核心在于发展农业新质生产力，也是统筹发展与安全的核心线索。中央一号文件首提“发展农业新质生产力”，通过技术赋能、城乡融合与制度革新，不仅有助于筑牢粮食安全防线，更将释放农村发展潜能，实现农民增收、生态改善与区域均衡发展的目标。此外，我们提示关注多措并举推动生态环境质量持续改善。政府工作报告提到，2025年的预期目标中，单位国内生产总值能耗降低3%左右，预计通过部署健全绿色消费激励机制，推动形成绿色低碳的生产方式和生活方式。

十四、改善民生

今年报告中“民生”一词出现20次，较去年报告增加3次，同时在2025年总体要求和政策取向中出现位置也更在靠前，在财政宏观政策和政策协调之间重点提出：“强化宏观政策民生导向”。我们认为，未来经济政策的着力点更多转向惠民生、促消费，并推动更多资金资源 “投资于人”、服务于民生，支持扩大就业、促进居民增收减负等等，后续2025年政府工作任务在就业、医疗、社保、公共安全治理、基层应急等多个方面给出具体部署。

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